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21/09/2018 - 08:59

O campo minado do final do ciclo

No artigo “Colisão Tripla”, destacamos os perigos que assolariam os mercados financeiros se três ciclos terminassem concomitantemente: o ciclo monetário (deflação da bolha de liquidez), o ciclo de negócios (uma desaceleração econômica global) e o ciclo político (ressurgimento do nacionalismo econômico). Os desdobramentos desde então infelizmente parecem ter corroborado a nossa interpretação dos primeiros tremores sentidos no primeiro semestre. O componente monetário feriu principalmente os mercados emergentes com o escoamento do dólar. O componente do ciclo de negócios afetou o preço das commodities bem como a Europa – diferentemente dos Estados Unidos, que ainda desfruta da política fiscal expansionista da administração Trump. Por último, o componente político também atingiu a Europa e o mundo emergente com força.

É sempre complicado passar pelas fases tardias do ciclo. Enquanto as primeiras vítimas começam a cair, normalmente dentre os mais vulneráveis, outras economias se mostram capazes de reunir forças suficientes para realizar uma última tentativa desesperada. Isso resulta em grandes discrepâncias de desempenho entre as regiões, os setores e as classes de ativos.

“Quando três ciclos chegam ao fim ao mesmo tempo, coisas estranhas começam a acontecer.”

Estados Unidos: aproveitando ao máximo o “até aqui, tudo bem” — O mercado de valores dos EUA tem vivido uma boa fase nos últimos três meses, ao contrário da maioria dos outros países. O índice S&P 500 aumentou 9% desde o início do ano, enquanto o Euro Stoxx caiu 2% e o índice MSCI de Mercados Emergentes perdeu 8%. Essa grande discrepância sugere que mesmo com a proximidade das eleições de meio mandato nos EUA, os investidores ainda confiam que, por enquanto, a doutrina America First (América em primeiro lugar) é o que importa para as suas carteiras.

As cifras do crescimento do PIB dos EUA continuam impressionando, muito acima do que prevíamos (4,2% em uma base anualizada no segundo trimestre). O mesmo ocorrendo com os ganhos corporativos. E em julho, o índice de confiança do consumidor dos EUA atingiu o seu nível mais alto em quase duas décadas. O mercado de valores dos EUA tem tido um desempenho superior ao esperado há algum tempo, mas a tendência se mostra ainda mais pronunciada hoje. Com o incentivo fiscal absorvendo o impacto da redução do estímulo monetário nessa etapa, bem como com um dólar em ascensão desde o primeiro trimestre, fatos que refletem e encorajam o fluxo de capitais para o país, os Estados Unidos decididamente estão em uma posição tranquila nesse período de final de ciclo. É a única economia com energia na medida em que nos aproximamos da reta final. Até aqui, tudo bem.

Mas seria prudente levar em consideração que na linha de chegada, a máquina de crescimento dos EUA também sentirá o impacto da desaceleração econômica global. Tarifas alfandegárias mais altas e sanções contra o Irã começarão a morder o bolso do consumidor dos EUA. Uma política monetária mais rigorosa deixará as condições bem menos suaves do que têm sido até o momento. E a magnitude do déficit do orçamento se tornará cada vez mais evidente. Nesse ponto, o mercado de valores dos EUA tombará do seu pedestal e provavelmente enfraquecerá o dólar nesse processo.

Por enquanto, porém, os problemas que assolam o restante do mundo apenas reforçam a posição privilegiada dos EUA. Portanto, vale a pena continuar com a ênfase nesse mercado, mas mantendo a atenção aos sinais que possam indicar que estamos entrando na fase final do ciclo.

Debilidade estrutural da Europa colocada à prova — A desaceleração econômica da Europa já começa a deixar cicatrizes visíveis. A tendência já sofreu uma inversão para a maioria dos principais indicadores, o mesmo vem acontecendo com a confiança do consumidor e as atividades produtivas. Na nota de junho (“Contagem regressiva”), enfatizamos como essa guinada dificultaria a continuidade do plano do Banco Central Europeu de abandonar o seu programa de compra de ativos até o final do ano. Mas essa dificuldade parece já ter sido absorvida e, como sugerimos acima, poderá ser a vez da economia dos Estados Unidos de produzir notícias frustrantes em breve.

Dito isto, o turbilhão político na Itália poderá dar lugar a novas dúvidas existenciais sobre o futuro da União Europeia. O orçamento que a coalizão do Movimento 5 Estrelas planeja enviar a Bruxelas no dia 15 de outubro poderia detonar um período de negociações tensas que incluiriam bravatas, ameaças e posturas individualistas. Evidentemente, poderemos ver uma cruel ironia do destino que permitiria ao governo italiano utilizar o trágico colapso da ponte em Gênova para ganhar aprovação de um generoso programa de despesas em infraestrutura que não seria contado perante o teto de 3% de déficit orçamentário. Mas seria imprudente apostar nisso. O compromisso da coalizão de governo de introduzir uma renda mínima garantida, cortar impostos e descartar a atual reforma previdenciária, tudo ao mesmo tempo, conduzirá a um aumento sustentado do déficit fiscal italiano. Essa perspectiva claramente não pode ser ignorada pela Comissão Europeia nem pelo Banco Central Europeu ou pelas agências de avaliação de crédito, o que poderia ter um impacto sobre os títulos soberanos e ações dos bancos italianos. Os ativos europeus devem, portanto, ser tratados com considerável cautela.

O mundo emergente como uma vítima colateral da colisão do final de ciclo — Como indicamos acima, e ainda mais do que prevíamos, as economias emergentes vêm sofrendo as consequências do estresse do mercado desde o início do ano. Ao enxugar o fluxo global de dólares, o Federal Reserve (Fed) enfraqueceu toda a classe de ativos dos mercados emergentes e literalmente devastou os países mais dependentes do financiamento do dólar (principalmente a Argentina, seguida pela Turquia). O impasse comercial iniciado pelo governo ainda redobra a força do golpe, deixando para o contágio o papel de propagar os danos.

Já o lado positivo é o desempenho do mercado da Índia (com crescimento de 10% desde o início do ano), que é, sem dúvida, um prêmio por seu crescimento econômico doméstico robusto e a sua política monetária confiável. Os desdobramentos na China também são bastante eloquentes. Pequim deixou claro que pretende blindar a sua economia doméstica da ameaça de uma desaceleração, uma ameaça que a atitude do governo dos EUA só fez aumentar.

Como resultado, as ações cíclicas tiveram um bom desempenho. Ironicamente, as ações de maior crescimento nos últimos dois anos foram as que mais perderam terreno. Nomes do setor de tecnologia em particular sofreram duros golpes, logo agora que as suas semelhantes dos EUA listadas na Nasdaq estão quebrando novos recordes.

O que essas mudanças implicarão no futuro? Há poucas dúvidas a respeito de três contas: .Com a normalização da política monetária dos EUA dando os seus primeiros passos, podemos esperar uma pressão contínua sobre o mundo emergente como um todo.

. Também deveríamos nos abster de fazer qualquer palpite categórico sobre a “guerra comercial” promovida pelos Estados Unidos. Sobre essa questão, simplesmente não há qualquer base para assumir uma posição firme neste momento.

. Por último, e o mais importante, é a necessidade de manter os olhos abertos em relação aos fundamentos econômicos, a única fonte confiável para o desempenho de mercado em longo prazo.

“Os títulos chineses em crescimento agora detêm um enorme potencial.”

Com isso em mente, podemos afirmar que os títulos chineses de crescimento, a maioria deles apontando para a demanda doméstica e muitos deles no segmento de tecnologia, agora oferecem um enorme potencial de desempenho a longo prazo.

Para resumir, quando três ciclos chegam ao fim ao mesmo tempo, coisas estranhas começam a acontecer. Bombas-relógio começam a explodir aqui e ali, enquanto os poucos abrigos antibomba disponíveis já se encontram lotados. Em termos mais técnicos, as correções de mercado ocorrem, inicialmente sem grandes contágios, enquanto a liderança de mercados de valores se estreita de forma notável. Com metade do ano já decorrida, o mercado de valores dos EUA superou com folga os seus rivais globais, sendo que apenas um nome, Amazon, é responsável por mais de um terço do desempenho geral. Acrescente-se aí a Microsoft, Apple e Netflix e temos os quatro nomes que geraram mais de 80% dos lucros totais no S&P deste ano.

A gestão de ativo se tornou um negócio perigoso. Os seus profissionais precisam manter a calma ao analisar o número crescente de vulnerabilidades e as apostas altamente concentradas que prevalecem nos mercados.

Estratégia de investimento: Ações — A guinada concomitante nos ciclos de negócio, monetário e político continuou inflamando a instabilidade dos mercados. As ações dos EUA, principalmente as do setor de tecnologia, foram as maiores vencedoras do último mês, oferecendo um crescimento e ganhos mais previsíveis no ambiente avesso a riscos de hoje. Por outro lado, as ações do mundo emergente tiveram um recuo ainda mais acentuado na medida em que a liquidez do dólar evapora e as tensões comerciais esquentam. Enquanto isso, o preço das ações europeias continuou sofrendo com a desaceleração econômica e a incerteza política.

Vemos a última fase do ciclo como o principal risco que assola os mercados de valores, um risco que requer um investimento cuidadoso em setores e regiões específicas e uma seleção rigorosa de ações. Neste ambiente, mantivemos a nossa alta exposição a nomes de qualidade, principalmente nos Estados Unidos. Além dos nossos investimentos em comércio eletrônico e videogames, aumentamos a nossa exposição para companhias do setor de saúde, incluindo a Philips Electronics Ltd., um conglomerado antes disperso que se remodelou como um fornecedor inovador de tecnologia relacionada a cuidados com a saúde. Aproveitamos também a desvalorização de ações de tecnologia chinesas para reforçar várias das nossas posições, como a Tencent, uma companhia respaldada por uma forte exposição interna e fatores de crescimento diversificados, devido à ampla gama de serviços disponíveis na sua plataforma.

Renda fixa — Em agosto, a queda da liquidez do dólar e o turbilhão político prejudicaram ainda mais os ativos de renda fixa de alto risco como os títulos da dívida de mercados emergentes e italianos. O resultado foi o fortalecimento do status de porto seguro dos títulos do tesouro dos EUA e das obrigações alemãs.

Em um cenário de renda fixa tão complexa, passamos a limitar o risco nas nossas carteiras. Reduzimos de forma aguda o nosso investimento em títulos de dívidas do mercado emergente, por exemplo. Embora esses ativos ainda ofereçam valorizações atrativas, vemos demasiados fatores de riscos no mundo em desenvolvimento. Sentimos que é muito cedo para voltar a comprar obrigações nessas regiões. No que diz respeito ao crédito corporativo, a combinação de uma perspectiva de crescimento econômico mais fraco, condições de empréstimo mais severas e um menor apetite por risco apontam para a necessidade de reduzir ainda mais a nossa exposição. Na Itália, a proposta fiscal do novo governo para 2019 é esperada para o final de setembro. Consideramos que isso é motivo suficiente para evitar os títulos italianos. Por último, mantivemos a nossa posição longa em títulos do tesouro dos EUA, como parte de nossa intenção de construir uma carteira robusta o suficiente para se sair bem mesmo em um ambiente de instabilidade.

Divisas — A decisão Federal Reserve (Fed) de esvaziar a bolha de liquidez revelou claramente onde se encontram os elos mais fracos da corrente do mercado emergente. As divisas da Argentina e da Turquia sofreram sonoras goleadas e nada que o governo argentino fez fortalecer o Peso – incluindo o aumento da sua taxa de juros de referência para 60% e a aceitação de um pacote de empréstimo do FMI – produziu qualquer efeito até o momento. Ao mesmo tempo, a taxa de câmbio euro–dólar continua sofrendo sacudidas de anúncios conflitantes sobre as taxações, a política monetária e as expectativas de crescimento econômico.

Não fizemos qualquer mudança no nosso investimento em divisas. Mantivemos a nossa posição longa no iene para colher os benefícios do seu status de porto seguro, bem como a ênfase no dólar dos EUA para compensar a nossa exposição a commodities e ativos dos mercados emergentes.

. Por: Didier Saint-Georges, Diretor Executivo e Membro do Comitê de Investimento. Bloomberg. | Carmignac — Fundada em 1989 por Edouard Carmignac e Eric Helderlé, a Carmignac é uma das principais gestoras de ativos da Europa. O capital da empresa é integralmente detido pelos seus gestores e funcionários. Essa estrutura acionária estável assegura a viabilidade da empresa a longo prazo e reflete o seu espírito de independência. Esse valor fundamental garante a liberdade necessária para uma gestão bem sucedida a longo prazo. Com mais de € 60 bilhões* de ativos sob gestão, a Carmignac desenvolveu uma gama de 17 fundos de investimento que cobrem todas as classes de ativos - ações, títulos e diversificados - de forma a poder responder às expectativas dos investidores. Os fundos são comercializados ativamente em 11 países europeus: França, Luxemburgo, Suíça, Bélgica, Itália, Alemanha, Espanha, Holanda, Áustria, Suécia e Reino Unido. Como parte do seu desenvolvimento internacional, a Carmignac possui filiais em Luxemburgo e Frankfurt, escritórios em Madrid, Milão e Londres. Os seus fundos estão igualmente registrados em Singapura e Taiwan e destinam-se aos investidores profissionais.

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